通貨膨脹無疑是中國各路財經媒體、經濟學家們在辭舊迎新之際議論最多的一個關鍵詞。一輪新一波加速通脹以及隨之而來的更為嚴厲的經濟緊縮政策的預期，已經讓中國的普通投資者在2010年末經歷了一段頗為郁悶的下跌行情。而圣誕假期央行“出其不意”的加息，更加劇了普通投資者對2011年投資前景的擔心。
2011年的股市已經開市，通脹究竟會怎樣影響我們的投資行為呢？
首先要對這一波通脹的成因做個簡要分析。
這波通脹的最為詭異之處，在于是我國改革開放以來第一波沒有伴隨著投資狂潮的價格上漲。過多的剩余產能壓制，成為很多專家判斷這一波通貨膨脹在2011年不會失控的重要原因之一。出現這種新情況的原因，在筆者看來主要有三：其一，在我國經濟轉型的大背景下，傳統的經濟增長模式和結構已到了極限，難以為繼，無法依靠低水平重復建設來繼續維持經濟的粗放型擴張了。產業升級的大背景，必然造成大量的冗余產能等待淘汰。其二，冗余產能加上不斷攀升的物價水平，無法讓人不聯想到“滯漲”這一最糟糕的情景。根據歐美國家的過往經驗，政府干預經濟失敗之時，便是經濟“滯漲”開始之際。往往一輪經濟危機之后，在大政府主義的驅動下政府行為恣意擴張，直接干預經濟運行。這構成了凱恩斯主義的主要執行依據，但是，過度刺激性的經濟政策自身的缺陷往往將經濟體拖入滯漲的淵藪。歐美經濟體在上世紀70年代陷入經濟滯漲之后，相繼迎來了新古典經濟學的回歸，重拾自由市場的法則，直至下一輪危機重新帶來的大政府干預主義。至此，一國經濟的治亂循環完成了一個周期。以此觀之，我國這一輪通脹與為了應對經濟危機而推出的一系列刺激政策有著密切關系。“病來如山倒，病去如抽絲”，現在我們所面臨的通脹勢頭，不能簡單地與過去兩年的經濟政策割裂開來，要辯證完整地理解政策與這輪通脹壓力的關系。從某種意義上來說，這輪通脹是我們避免因全球性經濟危機而使經濟衰退并陷入通縮的政策性刺激所不得不支付的成本。第三，海外的資金推動因素。以美國為首的發達經濟體，為了抵消通縮風險，不計后果地力推寬松貨幣政策。由于美元具有國際貨幣的特殊屬性，他們可以以本國經濟復蘇為單一目的，任由過量的流動性在新興市場國家肆虐。而最近隨著美國實體經濟的各項指標逐步好轉，國際大宗商品市場又開始顯露蠢蠢欲動傾向，油價一舉沖破90美元大關，創下金融危機以來的新高。在我國經濟轉型尚未完成之時，大宗商品價格飆升，也構成了近期外部輸入型通脹的一個推手。
理清了這一輪通貨膨脹的主要成因，我們就可以梳理通脹在2011年對我國經濟和個人投資到底影響如何。盡管通脹最終是個貨幣現象，但并不是所有的貨幣超發都會不可避免地加速通貨膨脹。在當下的國際國內經濟背景下，最關鍵的是穩定中國居民的通脹預期。不管是傳統的經濟政策工具，還是過去或者現在被政府使用的行政措施性質的臨時價格管制措施，都應圍繞著這一核心目標展開。僅僅以短期控制物價為目的的政策，注定是高成本且無法長期推行。對我國經濟而言，這次治理通脹的難度與危機前最近的那一次相比較，內部的因素較為有利，外部的因素則相對較為不利。從某種意義上，內部的過剩產能，對通脹的進一步加速有先天的制約作用。但是，我國央行在矯正前一段刺激經濟的政策之時，卻不得不承受國際熱錢加速流入的更大壓力。在我國現行貨幣政策常態化的同時，如何在本國利率不斷提高的背景下緩解國際熱錢涌入的壓力，已成為一個巨大的挑戰。不管中國的監管機構樂意與否，國際熱錢以各種渠道涌入了中國的資本市場已是不爭的事實。盡管我們通過在香港特區市場適度放松政策，嘗試設立一個離岸的人民幣蓄水池，但顯然無法完全吸納海量的國際熱錢。留存在我國資本市場上數額巨大的熱錢，不僅給我國金融體系未來的安全埋下了一個巨大的隱患，而且給我國調控房地產市場泡沫增加了難度。至此，人民幣的匯率問題就變成了問題的焦點。在轉型的背景下，我國經濟的最佳路徑，筆者以為應是穩健的漸進式的推動，一步步把政策向長期穩態靠攏。所以，這次轉變，和調控以往地方政府和私人部門高企的投資沖動帶來的經濟過熱，有著本質的區別。
在2011年為起點的新周期內，我國要想實現經濟的軟著陸，僅靠收緊信貸源頭是無法奏效的。關鍵點在于能否成功地完成經濟轉型和產業升級。人民幣匯率的選擇，必然要在本幣升值以抑制輸入型通脹壓力與保持相對穩定為經濟轉型提供一個可靠的緩沖期間之間尋找一個相對平衡點。在2011年，如果各項政策配合得當，相信我國經濟是能在GDP增速不低于9％的前提下將通脹率控制在4％以下的。
（作者系英國約克大學金融學博士，現任教上海大學國際工商與管理學院）
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