對賭風險有待防控
在以利潤指標作為對賭對象時，PE或投資人有必要與企業簽訂投資協議和利潤保障條款，這樣做可以把風險降到最低。
前富達基金合伙人姜華告訴記者，很多PE看起來很紅火，投的項目也很多很知名，但仍然存在大量雙輸案例，即使PE在對賭中有相應的保障條款，但對于一個經營失敗的項目來說，終歸逃脫不了輸掉的命運。
而對于融資企業來說，對賭失敗則意味著更可怕的后果，股權轉讓，甚至創始人所有的股份都會被拍賣，如果即將沉沒的“泰坦尼克號”為挽救命運換掉船長，那么創始人很可能就是那個被拋到海里去的人。
然而，即使如此，對于渴求資金的企業來說，在為獲取資金簽訂對賭協議的關口，往往也會忽略掉這些風險。“我負責的很多案子中，融資企業往往是抱著破釜沉舟的心態，這對企業未來的運營固然是好，但對于協議本身往往缺少理性，會為企業未來的成長留下隱患。”一位不愿透露姓名的PE負責人說。
劉章印也告訴記者：“對賭在國外發展了很多年，有非常完善而復雜的機制對投資人進行保護，當對賭模式傳入中國，這些條款也被原封不動地照搬進來，但中國很多進行融資的企業在簽訂協議的時候對此根本沒有任何改動和調整，對自身的利益保護是非常不利的。”
事實上，融資企業還存在很多的議價和談判空間，企業往往把這一權利放棄了。
那么，從專家角度來看，對賭協議潛在的風險到底在哪里，對于融資企業和投資人來說，又能以哪些方式盡量規避潛在的風險呢？
張錚律師告訴記者：“從金融角度來考慮，最好的辦法就是企業少融錢，企業融錢越多，創始人的股份就會被稀釋得越厲害，從人追求最大獲利的本性出發，這不利于發揮創始人股東的積極性，而融錢少，企業在發展上所受到的制約相對也就小很多。”
而從管理技術角度來看，企業應該有自己的專業團隊進行估值，通過可靠的審計報告來與投資人進行博弈。在實際投資過程中，投資人通常會以自己的經驗對投資企業的風險進行評估，進而量化出不同的對賭計算公式來規避投資風險，但這些內容他們并不會向企業方透露，企業所能做的就是以自己的實際經歷告訴對方自身的風險規避能力，在既往案例中，真正的實業家是能拿出令投資方信服的數據進而更改對賭協議的。
從不同對賭模式潛在的風險及其規避策略來看，劉章印告訴記者：“在以利潤指標作為對賭對象時，PE或投資人有必要與企業簽訂投資協議和利潤保障條款，這樣做可以把風險降到最低。”
“這樣做的原因在于盡管最高法判例承認了原股東對投資人的補償義務，但不排除其他地方法院會否認投資人與公司簽訂的投資協議中的對賭效力，比如將投資認定為借貸，或直接加以否定，但兩項條款同時簽署則有利于風險規避。”
更值得注意的是，在最高院的本次判例中，同樣是經歷一審、二審乃至再審的過程，而實踐中很多案件根本熬不到最高院提起再審的時間。
“而以股份回購作為對賭標的時，一旦企業運營不能達到既定目標，創始人股東往往也拿不出現金，可能也不具備對投資人股份進行回購的能力，在這種時候，設定股份回購的對賭協議往往就需要再設定一個調整條款以規避此類風險。”劉章印說。
這一調整條款通常會這樣規定，當創始人股東不具備對投資人的股份回購能力時，創始人股東將授權投資人在市場上出售自己的全部股份，而出售股份所得的收益優先向投資人支付。
而對于以可轉換債券作為對賭標的的企業來說，其最大的風險則在于中國本土法律的適用問題。“可轉換債券作為標的的對賭協議往往設立于有海外模式的VIE架構之上，中國本土法律缺少相關的規定，一旦出現爭議，在國內很難獲得支持，即使適用國外法律，也會涉及國內執行的問題，如果被投資企業不接受或不配合，也將是一個難題。”劉章印說。
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