問題的關(guān)鍵是，電商銷售市場有多大，京東將在這個市場中占據(jù)什么規(guī)模，除了要對網(wǎng)上銷售市場進行趨勢預測，最重要的是對競爭對手搶占份額的估計。這一點得主要根據(jù)現(xiàn)有的競爭格局進行判斷。
根據(jù)中國電子商務研究中心最新發(fā)布的《2011年度中國B2C電子商務市場調(diào)查報告》，2012年第一季度中國網(wǎng)絡購物市場交易規(guī)模達2336億元，較2011年第一季度同比增長42.8%，然而較2011年第四季度環(huán)比減少3.5%，但總體來說，網(wǎng)絡零售市場的潛力仍然較大。另外，據(jù)易觀國際的報告顯示，中國的B2C市場規(guī)模增長快速，尤其進入2010年后，中國B2C市場呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長。2010年中國B2C網(wǎng)上零售市場的規(guī)模已突破1000億元大關(guān)，環(huán)比增長373%，預期2013年將達到6500億元。
截至2012年第一季度，在中國B2C網(wǎng)絡購物市場板塊上，排名第一的依舊是淘寶商城(天貓)，占51.3%;京東商城名列第二，占據(jù)21.9%;位于第三位的亞馬遜中國是3.4%;其他排名為：騰訊B2C、蘇寧易購、當當網(wǎng)、易迅網(wǎng)、凡客誠品、庫巴網(wǎng)、新蛋中國。
京東商城的競爭對手不少，前有天貓，后有亞馬遜中國、騰訊B2C、蘇寧易購、當當網(wǎng)、國美體系的國美商城、庫巴網(wǎng)，還有依托騰訊的易迅網(wǎng)，而當前具有強大海外背景的新蛋中國等B2C企業(yè)也不容小覷。
尤其2012年5月以來，近期B2C行業(yè)爆發(fā)的所謂“史上最大規(guī)模價格戰(zhàn)”，蘇寧易購、天貓、京東商城、當當網(wǎng)、庫巴網(wǎng)、國美商城、新蛋網(wǎng)等各大電商掀起新一輪降價促銷，這也被電商業(yè)視為京東競爭對手的一次集體圍剿。
雖說在這樣的發(fā)展背景下，京東商城的壓力不小，但同時我們可以看到，京東的市場份額比第三名亞馬遜中國超出近20%，隨著京東在倉儲、快遞方面的進一步修煉，這種優(yōu)勢擴大的概率可能更大，基本可以預測，2013年京東商城有望實現(xiàn)它們的營業(yè)額目標——700億元，2015年1900億至2200億元。
得到了銷售數(shù)據(jù)，下一步就是長期投入資本回報率。京東目前擁有的一些經(jīng)營優(yōu)勢還能持續(xù)嗎?這個做法，能在經(jīng)營上更高效，能綜合下來以更優(yōu)化的投資將優(yōu)勢傳遞給消費者嗎?
京東已進入更多領(lǐng)域，2008年，京東商城開始銷售平板電視，并于當年6月將空調(diào)、冰洗、電視等大家電產(chǎn)品線逐一擴充完畢，完成了3C產(chǎn)品的全線搭建。2010年，京東高調(diào)進入圖書市場。2011年，京動拓展到更多商品領(lǐng)域。之后又開放平臺，讓團購網(wǎng)站入駐。
從服務上，京東自2010年起就形成了以華北、華東、華南、西南四大物流中心為基礎(chǔ)覆蓋全國的銷售網(wǎng)絡，目前有免運費與全國上門取件等服務，手機版京東商城也在集聚更多客流。這種自建類似“亞洲一號”全國最先進的倉儲物流體系的思路，大大提升了京東的資金周轉(zhuǎn)率，提高庫存周轉(zhuǎn)率顯然可以獲得更大的銷售額。
通過對關(guān)鍵價值驅(qū)動因素的分析，亞馬遜即期庫存是17天，周轉(zhuǎn)率是8倍，將8%的稅前利潤率乘以8倍的資本周轉(zhuǎn)率，扣除37.5%的稅率，長期投入資本金回報率(ROIC)40%。當前京東庫存期35天，目前并沒有盈利，從長遠看，有望出現(xiàn)理想的資金回報率。在計算資金回報率時，還必須考慮曾經(jīng)的費用化投資，畢竟很多電商公司都會懷疑未來的利潤是否能夠彌補幾十億元的投入。
第三步：估算各個期間的現(xiàn)金流
完成對總體市場規(guī)模、市場份額和投入資本回報率的分析后，我們要將長期預測與現(xiàn)有績效相掛鉤。比如，對于京東的營業(yè)利潤率，固定成本會在多長時間內(nèi)超過變動成本，從而導致毛利率的降低。對于資本周轉(zhuǎn)率，需要達到多大規(guī)模，才可以使收入增長的速度超過資本增長。當達到一定規(guī)模后，競爭會使價格下降嗎?這個如何彌補投入?
當前的京東投入很大，其中最受關(guān)注的還是“亞洲一號”倉庫計劃。公開數(shù)據(jù)顯示：每個“亞洲一號”倉庫的投入在10億元左右，按照其規(guī)劃，兩年建完六個，則2012年需要投入30個億。京東商城未來三年內(nèi)，將投下10億元，自建300多輛卡車組成的干線物流。2012年將擴招2.5萬名員工。如此大的資金缺口再加上盈利狀況不佳，靠資本驅(qū)動增長的京東讓人對它的融資節(jié)奏有些擔心。
估計發(fā)展速度的方式之一，還是得查看歷史績效，比如考察營業(yè)利潤率增長。從近幾年看，京東費用率比國美、蘇寧實體店低7%，毛利率維持在5%左右，公司正努力向產(chǎn)業(yè)鏈上的供貨商、終端客戶提供更多價值。根據(jù)京東商城2011年財報顯示，京東2011年收入為212億元人民幣，毛利率為5.5%;成本中配送費占6.6%、廣告占2.3%，凈虧損5%左右，應付賬期天數(shù)38天，存貨周轉(zhuǎn)35天。可以看出，京東營業(yè)額持續(xù)創(chuàng)出歷史新高，毛利率過低等現(xiàn)象也引發(fā)了關(guān)注。
雖然當前京東沒有盈利，但我們比照亞馬遜盈利前后，在1999年到2003年，亞馬遜的息稅前利潤率從23.4%，利潤率以每年11個百分點增長，提升到2003年的-1.6%。京東在2008年到2009年的凈利潤虧損雖然在以一倍速度收窄，但2010年虧損出現(xiàn)了擴大。如果未來10年與亞馬遜的息稅前利潤率保持一致，那將在5%到8%，非常可觀。
第四步：得出估值
一般來說，成長股還會對這家公司進行不同環(huán)境下的風險評估，但我們簡化了一下這個模型。結(jié)合以上分析，我們套用一下簡化過的公式——
現(xiàn)金流貼現(xiàn) =未來現(xiàn)金流×【1 / (1+貼現(xiàn)率)^年數(shù)】
現(xiàn)在我們把此前算出來的各個年份的現(xiàn)金流都貼現(xiàn)到的第0年，貼現(xiàn)率其實就是每年凈收入增長率除去風險、稅收等比率，未來現(xiàn)金流基本就是公司收入、資本周轉(zhuǎn)率與稅前經(jīng)營利潤率(EBITA)等，計算出的公司每年股東權(quán)益，也可參考巴菲特的公式——稅后利潤+資本折舊+攤銷-其他資本性支出-可能增加的運營所需資金，然后將這10年的現(xiàn)金流貼現(xiàn)加總到第0年，套用機構(gòu)的貼現(xiàn)計算器，可以得到一個當前權(quán)益價值。目前投行用這個方法計算出的最高估值為60億美元。
京東護城河在哪里
知道了京東的投資價值，這在未來可以作為你衡量這只股票價值的考慮。不過你未必每次都會精心計算一個公司的價值，所以巴菲特這些價值投資大師找到了一些影響企業(yè)價值的重要因素。本質(zhì)上說，這些因素可以為上市公司價值加分。
巴菲特把自己的選股思路叫做“護城河理論”：“我喜歡的企業(yè)是那種具有持久生存能力和強大競爭優(yōu)勢的企業(yè)。就像一個堅固的城堡，四周被寬大的護城河包圍，河里還有兇猛的鱷魚。”護城河評估體系中，主要看產(chǎn)品是否具有廣闊的市場需求、行業(yè)是否具有較高的進入門檻、產(chǎn)品是否具有強大的品牌、客戶是否具有較高的忠誠度、是否領(lǐng)先于同行的先進技術(shù)、是否擁有較高的定價權(quán)等等。如果一個公司特別好，那護城河就很寬，對公司價值就是種長久保護。
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